Im ersten Teil des Artikels zu den Perspektiven für Schwellenländer-Anleihen haben wir die exogenen Faktoren, die für Chancen und Risiken sorgen (lesen Sie hier weiter), mit den vier prominenten Fondshäusern Franklin Templeton, JPMorgan, Pictet, PIMCO, diskutiert. Im zweiten Teil gehen wir auf die fundamentale Lage vor Ort ein. Welche Länder werden die Gewinner, welche die Verlierer im Umfeld verlangsamten Wirtschaftswachstums sein? Und was ist die Moral der Geschichte?
Die fundamentale Lage: Mexiko besticht, Indonesien nicht
Kapital drei: Neben den globalen Einflussfaktoren spielt die fundamentale Lage vor Ort eine große Rolle auf die Frage, wie attraktiv Schwellenländer-Bonds sind. Zur Erinnerung: Das Leistungsbilanzdefizit in Ländern wie Südafrika, Türkei, Ukraine, Indien oder Indonesien ist hoch. Hinzu kommt die ungute Kombination aus deutlich rückläufigen Wirtschaftswachstum und hoher Inflation, die vor allem ehemalige Shooting-Stars wie Indien zu schaffen macht. Versalzen die sich verschlechternden Fundamentaldaten den Anleger die Bond-Suppe?
An dieser Stelle regt sich kein kategorischer Widerspruch bei den befragten Fondsmanagern. Sie argumentieren vielmehr, dass Anleger in Zukunft stärker differenzieren müssen, nach dem Motto: jetzt trennt sich die Spreu vom Weizen. Wir haben den aktiven Fondshäusern also mit unserer These gewissermaßen eine Steilvorlage gegeben, um gegen indexnahe Investments und für aktives Management zu plädieren.
Und wer sind also nach Meinung der Fondshäuser die Gewinner im Einzelnen? „Punkten werden die Schuldner, die die besseren Fundamentaldaten aufweisen und von der Erholung der entwickelten Länder profitieren“, so JPMorgan-Experte Robert Stewart. Als Gewinner des Differenzierungsprozesses sieht er Mexiko, Korea, Malaysia, Rumänien und Tschechien. Deutlich schlechter stünden Länder wie Brasilien, Indien, Südafrika und die Türkei da.
Etwas anders das Bild von PIMCO, wo man für Brasilien eher optimistisch gestimmt ist. (Ähnlich wie JPMorgan hält PIMCO auch große Stücke auf Mexiko). Skeptisch blickt man indes auf die Ukraine, Ungarn, die Türkei und Indonesien, unter anderem wegen der hohen Leistungsbilanzdefizite, hoher Schulden in Kombination mit einer niedrigen Kapitalreserve sowie aufgrund unsteter politischer Rahmenbedingungen.
„Wir sind hinsichtlich der Staaten mit negativen Leistungsbilanzen vorsichtig eingestellt und tendieren dazu, sie unterzugewichten“, heißt es bei Pictet und nennt die übliche Verdächtigen Türkei, Indien, Indonesien und Südafrika. „Mittelfristig können persistente Leistungsbilanzdefizite in der Tat eine Belastung für die Kreditwürdigkeit eines Landes werden“, warnt Walter Liebe. Positiv sehe man Staaten mit positivem Reform-Momentum, wie beispielsweise Mexiko.
Rückkehr zum langfristigen Durchschnitt? Jein!
Kapitel vier: Folgt man den oben genannten optimistischen Argumenten und geht davon aus, dass Emerging-Markets-Bonds prinzipiell ein tragfähiges Investment darstellen, drängt sich die Frage auf, welche Bond-Segmente das beste Rendite-Risiko-Profil aufweisen: lokale Währungen oder Hartwährungs-Bonds? Und ist heute der richtige Einstiegszeitpunkt?
Mit Blick auf die letztere Frage werfen die Fondsmanager ein dezidiertes „Ja, aber“ in den Ring. „Für langfristig orientierte, strategische Investoren, die Schwankungen aushalten können, ist das derzeitige Niveau von Renditen und Wechselkursen attraktiv“, sagt Walter Liebe von Pictet. Kurzfristig hat er indes etliche Unsicherheiten ausgemacht – vor allem könnten Mittelabflüsse für Unbill sorgen. Darüber hinaus weise jedes Emerging-Bond-Segment generische Eigenschaften auf, die Anleger im Blick behalten müssten. „Hartwährungen hängen stark von der Entwicklung der US-Zinsen ab, bei lokalen Währungen kämen endogene Faktoren wie die Geldpolitik, die Inflations- und Konjunkturentwicklung und lokales Angebot und Nachfrage für Staatsanleihen ins Spiel". Mit Blick auf die Laufzeiten sei das Durationsrisiko angesichts längerer Laufzeiten bei Hartwährungsbonds höher.
„Volatilitätsschübe bleiben kurzfristig ziemlich wahrscheinlich“, heißt es bei Franklin Templeton. Dort bevorzugt man kürzere Durationen und Währungen von Staaten mit soliden Fundamentaldaten. „Asien ex Japan sieht attraktiv aus wie auch einzelne Ländern in Lateinamerika und Osteuropa“.
Auch PIMCO sieht höhere Werthaltigkeit in lokalen Schwellenländer-Bonds. „Langfristig ziehen wir lokale Bonds als strategische Allokation vor, weil sie das höchste Wachstum liefern werden“. Der Grund: Globale Investoren werden laut PIMCO ihren Fokus auf lokale Währungen setzen, die Schwellenländer wiederum werden ihre Emissionen in diesem Segment verstärken. „Angesichts des Aufwertungspotenzials bei den Währungen würden wir Anlegern nicht dazu raten, das Währungsrisiko abzusichern“, so Anton Dombrovsky weiter.
„Ob Hartwährungsanleihen oder lokale Bonds: die Bewertungen sind heute relativ günstig, nachdem sie bis Ende Mai doch ziemlich ambitioniert bewertet waren“, sagt Robert Stewart von JPMorgan. Langfristig orientierte Investoren könnten sowohl auf Hartwährungs-Bonds als auch lokale Währungen setzen: „Aus fundamentalen Gesichtspunkten sollten Anleger keinen Bereich der Emerging-Markets-Bonds prinzipiell meiden“, so der JPMorgan-Experte.
Fazit: Ende der Goldgräberstimmung, nicht der Welt
Und die Moral der Geschichte? Sind Emerging Bonds fundamental werthaltig und langfristig attraktiv, wie es die befragten Produktanbieter betonen? Angesichts der zahlreichen internen und externen Unsicherheiten ist die erste Frage schwieriger zu beantworten als die zweite. Langfristig dürften Schwellenländerbonds für risikobewusste Bond-Anleger eine interessante Beimischung sein – allein schon wegen des säkular niedrigen Zinsumfelds in den entwickelten Märkten. Davon könnten Unternehmensanleihen wie auch Schwellenländer-Bonds profitieren.
Die Frage, ob Schwellenländer-Bonds heute eine Kaufgelegenheit sind, ist offen. In jedem Fall müssen Anleger die Risiken und Chancen abwägen. Diese Erkenntnis klingt trivial, ist sie aber nicht - eben weil dieses Kapitalmarktsegment bis Mai dieses Jahres nur eine Richtung zu kennen schien. Es gilt also für viele Anleger, die großen und kleinen Tücken dieses Bond-Segments zu ergründen und sich für ein Szenario zu entscheiden.
Wer heute in Schwellenländer-Bonds investiert, dürfte sich über das Risiko im Klaren sein und sich nicht von hohen Nomimalzinsen blenden lassen. Dieses Risikobewusstsein dürfte in der Vergangenheit nicht immer vorhanden gewesen sein. Im Zuge der Goldgräberstimmung wurde viel heißes Geld investiert, das in den vergangenen Monaten zumindest teilweise abgeflossen sein dürfte.
Waren per Ende September 2009 nur 8,8 Milliarden Euro in Fonds für lokale Schwellenländer-Währungen investiert, betrug das Vermögen auf dem Höhepunkt der Hype im April dieses Jahres gut 78 Milliarden Euro. Vor von 2009 bis 2011 wies das organische Wachstum – also der um die Performance bereinigte Vermögenszuwachs - in jedem Quartal mittlere zweistellige Wachstumsraten aus. Seit Mai dieses Jahres ist das Vermögen in dieser Kategorie auf rund 62 Milliarden Euro geschrumpft. Das ist immer noch viel für einen relativen Newcomer. Gleichwohl dürfte das künftige Wachstum nicht mehr derart rasant in den Himmel wachsen wie zwischen 2009 bis 2011.
Die Vorteile von US-Anleihen: Euro- und Franken-Investoren vermeiden das Währungsrisiko, das beispielsweise bei indischen, türkischen und brasilianischen Papieren in diesem Jahr zu beobachten war. Der Nachteil: Solche Papiere sind dem US-Zinsrisiko ausgesetzt und sind insofern keine echte Diversifikationsquelle. Zudem ist angesichts der langen Laufzeiten der Benchmarks auch bei aktiven Fonds das Zinsänderungsrisiko in der Regel hoch. Wer also mit einem Zinsanstieg in den USA rechnet, sollte Fonds für Hartwährungen mit langen Laufzeiten meiden.
Auf der Plusseite steht indes das extrem niedrige Zinsniveau in den Industrieländern, das Bondanlegern nachhaltig negative Realrenditen beschert. Eine Allokation in höher rentierliche Bond-Segmente dürfte also ungeachtet der Risiken ein langfristiger Trend bei immer mehr Anlegersegmenten sein.
Bei Bonds, die auf lokale Währungen lauten, drohen die bereits mehrfach erwähnten typischen, endogenen Risiken, die mit Schwellenländern verbunden sind. Sie könnten Investoren bei einer Rückkehr der Volatilität erneut empfindliche Verluste beibringen. Insofern hängt auch über dieser Kategorie der Emerging Markets Bonds das Damoklesschwert der US-Zinspolitik. Andererseits winken – zumindest bei fundamental gesunden Ökonomien – nicht nur überdurchschnittliche Renditen, sondern auch Bewertungsgewinne auf der Währungsseite.
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