Was früher noch als Frage daherkam, wird heute als Behauptung formuliert. Aus einem kritisch hinterfragenden „Wo lohnt sich aktives Management?“ ist ein vernichtendes „Aktives Management lohnt sich nicht!“ geworden. Wir haben bereits häufiger über den schweren Stand aktiver Fondsmanager gegenüber Indexfonds/ETFs berichtet. Immer mehr Anleger werfen bei der Fondsauswahl die Flinte ins Korn und setzen auf ETFs und andere Formen der passiven Kapitalanlage. Das ist unbefriedigend für jene Anleger, die mit Pauschalaussagen nichts anfangen können und für ihre Portfoliostrukturierung auf differenzierte Urteile angewiesen sind. Sie beschleicht vermutlich das mulmige Gefühl, dass mit solchen apodiktischen Aussagen womöglich das sprichwörtliche Kind mit dem Bade ausgeschüttet wird.
Sind Indexfonds/ETFs wirklich immer besser als ihre aktiven Pendants?
Weil wir im tiefsten Inneren hoffnungslose Nostalgiker sind, haben wir die differenzierte Frage aus alten Zeiten hervorgekramt. Wo lohnt sich aktives Management, wo sind Anleger mit ETFs besser bedient? Wir haben uns auf die Suche gemacht und die Rendite-Risiko-Bilanz von ETFs in den zehn wichtigsten europäischen Aktien- und Rentenfondskategorien näher angesehen. In welchen Kategorien waren ETFs besonders erfolgreich, wo lagen sie gegenüber aktiven Fonds hinten? Und wie sind diese Ergebnisse zu deuten?
Um diese Fragen zu klären, haben wir das Morningstar Sterne Rating zurate gezogen. Dieses viel beachtete Rating ist das Ergebnis einer quantitativen Analyse und hat das Ziel, die Performance vergleichbarer Fonds unter Berücksichtigung von Kosten und Risiken zu bewerten. Eine Sterne-Rating zu erhalten, ist keine Kunst: Jeder Fonds, der einer homogenen Fondskategorie angehört und eine Historie von über drei Jahren aufweist, bekommt es. Die Ratings innerhalb einer Morningstar Fonds-Kategorie werden wie folgt verteilt: Die 10% der Fonds mit der besten risikoadjustierten Rendite bekommen fünf Sterne, die folgenden 22,5% erhalten vier, die mittleren 35% der Fonds drei, die nachfolgenden 22,5% zwei und die schlechtesten 10% der Fonds einer Morningstar-Kategorie werden mit einem Stern bewertet. (Hier gelangen Sie zum Methodologie-Papier unseres Sterne-Ratings.)
In welcher Kategorie sind ETFs top? Es steht in den Sternen
Die Untersuchung am Sterne-Ratings zu orientieren, hat für Anleger den großen Vorteil, dass sie auf einen Blick feststellen können, wie ETFs in der Vergangenheit relativ zu vergleichbaren (aktiven) Fonds abgeschnitten haben. Die Morningstar Kategorien werden zahlenmäßig von aktiv verwalteten Fonds dominiert. Besitzt nun ein ETF ein Fünf- oder Vier-Sterne-Rating, dann hat er innerhalb seiner Kategorie -- und damit gegenüber den aktiven Fonds -- überdurchschnittlich gut abgeschnitten. Ein Drei-Sterne-Rating impliziert, dass der ETF nicht aus der Masse der aktiven Fonds herausragt. Ein ETF mit einem Ein- oder Zwei-Sterne-Rating gehört zum schlechtesten Drittel der Vergleichsfonds. Solche ETFs werden von den meisten aktiv verwalteten Fonds der Kategorie abgehängt.
So lesen Sie die Tabelle unten: Sie enthält die Morningstar-Kategorien mit dem größten Fondsvermögen europaweit bzw. die mit der größten Relevanz für kontinentaleuropäische Investoren (britische Dividendenfonds sind nicht enthalten, Mischfonds mussten mangels ETF-Masse ebenfalls außen vor bleiben). Um einen gleichermaßen einheitlichen wie aktuellen Überblick zu bekommen, haben wir uns auf das Sterne-Rating der letzten drei Jahre beschränkt. Sortiert ist die Tabelle nach den Kategorien, in denen ETFs besonders gut abgeschnitten haben. Je weiter Sie den Blick nach unten richten, desto mehr stoßen Sie auf die Kategorien, in denen ETFs eher das Nachsehen haben. In der Tabelle finden Sie für die jeweilige Kategorie auch die Indizes, in denen ETFs besonders erfolgreich waren sowie die Indizes, deren ETFs die schlechtesten Ratings besitzen. Die ETF-Bilanz ist volumengewichtet per Stichdatum 30.4.2015.
Tabelle: Die ETF-Bilanz in den 10 wichtigsten europäischen Fondskategorien
Die obere Übersicht zeigt, dass die beste ETF-Bilanz in zwei Rentenkategorien erzielt wurde. Alle ETFs der Kategorie EUR Anleihen diversifiziert, die über ein Morningstar Sterne-Rating verfügen, sind mit vier oder fünf Sternen bewertet. Es handelt sich allerdings um eine sehr konzentrierte Angelegenheit: Es existieren in dieser Kategorie nur zwei ETFs, die dem breit aufgestellten Standard-Bond-Index Barclays Euro Aggregate Bond TR folgen. Dieser Index, der vor allem aus EUR-Staatsanleihen besteht, weist einen hohen Anteil an Euro-Peripheriebonds auf und hat das lange Laufzeitensegment recht hoch gewichtet.
Der iShares Euro Aggregate Bond ist dabei mit einem Vermögen von knapp zwei Milliarden Euro per Ende April der größte ETF dieser Kategorie. Er verfügt nicht nur in der Drei-, sondern auch in der Fünfjahresbilanz über ein Vier-Sterne-Rating und zählt damit auch mittelfristig zum besten Drittel der Fondskategorie, die das Standard-Renten-Investment vieler Anleger in Europa darstellt. Neben der breiten Streuung und der Tatsache, dass die Schuldengewichtung dem Investment in den vergangenen Jahren in die Hände gespielt hat, sind die tiefen Kosten von zwischen 0,17% und 0,25% ein gutes Argument für derartige breit aufgestellte, passive Bond-Produkte.
ETF auf den JPM EMBI Global Core lässt die meisten aktiven Fonds hinter sich
Schwellenländer-Bond-Fonds punkten in unserer Übersicht ebenfalls. Auch hier verfügen nur zwei Produkte über eine ausreichende Historie für ein Dreijahres-Rating, die beide überdurchschnittlich gute Ratings aufweisen. Der größte und zugleich der am besten bewertete ETF dieser Kategorie ist der iShares JP Morgan $ Emerging Markets Bond, der den JPM EMBI Global Core TR USD abbildet und ein Vermögen von 3,9 Milliarden Euro per Ende April aufwies. Er verfügt über ein Fünf-Sterne-Rating.
Mag das gute Abschneiden der ETFs in den beiden Bond-Kategorien für aktive Manager ärgerlich sein, ist hier angesichts der geringen Marktdurchdringung durch ETFs kein Erdrutsch zugunsten der Index-Tracker zu erwarten. Anders dagegen bei Aktienfonds. Besonders schwer haben es aktive Manager derzeit in folgenden Kategorien: Aktien weltweit Standardwerte blend, Aktien USA Standardwerte blend, Aktien Eurozonen Standardwerte und Aktien Europa Standwerte blend. Hier kommen in jeder der vier Kategorien über 90% der ETFs -- volumengewichtet -- auf ein Vier- oder Fünf-Sterne-Rating.
Standardwertefonds: Kampf um den 1.000 Milliarden Euro Markt
Dieser Befund dürfte aus Sicht der aktiven Asset Manager ein sehr bedenkliches Ergebnis darstellen, da in Fonds dieser Kategorien europaweit per Ende März 2015 gut 936 Milliarden Euro investiert waren. Angesichts der reichlich vorhandenen ETFs ist die Passivierung von Investments in großem Stil hier eine realistische Möglichkeit. (936 Milliarden Euro sind kein Pappenstiel: Das entspricht auf Ebene der Morningstar Kategorien knapp 13,5% des gesamten Publikumsfondsvermögens europaweit!).
Kommen wir zu diesen Kategorien im Einzelnen: Auf Indexebene punkten bei globalen Aktienfonds vor allem die ETFs, die den MSCI World abbilden. Sie verfügen größtenteils über ein Fünf-Sterne-Rating. Das schwächste Rating – drei Sterne -- hat ein ETF auf den MSCI ACWI Risk Weighted NR USD. Dieser Index enthält zu knapp 10% Schwellenländer-Aktien und gewichtet USA-Aktien etwas weniger hoch als es beim MSCI World der Fall ist. Das war in den vergangenen drei Jahren ein Nachteil. Sollten USA-Aktien in der nächsten Zeit gegenüber Europa-Aktien underperformen, dann ist ein Fünf-Stern-Rating für MSCI World ETFs keine ausgemachte Sache. Europäische Fondsmanager für globale Aktien gewichten die USA deutlich niedriger als es beim MSCI World der Fall ist.
S&P 500 schlägt DJIA
Auch in der Kategorie Aktien USA Standardwerte konnten in den vergangenen drei Jahren nur wenige aktiv verwaltete Fonds gegen ETFs auf den S&P 500 punkten. Auch ETFs auf den Russell 1000, der ebenfalls US-Standardwerte abbildet, allerdings breiter diversifiziert ist als der S&P 500, können mit Fünf-Sterne-Ratings punkten und zählen damit zu den 10% besten Fonds dieser wichtigen Kategorie. Interessant ist, dass der schlechteste USA-Standardwerte-ETF ein Produkt auf den Dow Jones Industrial Average ist. Die Ratings der ETFs auf den DJIA oszillieren zwischen zwei und drei Sternen. Technologiewerte sind im S&P deutlich höher gewichtet als im DJIA wie auch der Anteil an Nebenwerten, was in den vergangenen Jahren geholfen hat.
Auch in den großen Europa- bzw. Eurozonen-Aktien-Kategorien hatten aktive Fonds gegen ETFs auf Standard-Indizes wie den STOXX Europe 600, Euro STOXX 50 oder MSCI EMU einen schweren Stand. Etliche ETFs auf diese Indizes verfügen in der jüngsten Zeitperiode über Fünf-Sterne-Ratings. Interessant ist allerdings, dass der ETF auf den EURO STOXX 50 Div Points Futures PR EUR, der zur Gruppe der Strategic Beta ETFs gehört, mit einem Ein-Sterne-Rating zu den schlechtesten 10% der Kategorie zählt. Auch andere europäische Dividendenprodukte schnitten in den vergangenen drei Jahren mittelmäßig ab.
Hohe Granularität bei Bond-Indizes
Kommen wir nun zu den vier Kategorien, in denen ETFs keine besonders gute bzw. eine schlechte Figur abgeben. Interessant sind zunächst die Kategorien EUR Staatsanleihen und EUR Unternehmensanleihen. Hier kommt ein spezielles Merkmal vieler Bond-ETFs zum Tragen: Die sehr hohe Granularität mit Blick auf Ratings und Laufzeiten. ETFs erfüllen hier ihre Funktion als Tools in der großen Werkzeugkiste eines professionellen Asset Allocators. Was dem Baumeister Freude macht, kann allerdings dem weniger versierten Investor, der die Wirkung der einzelnen Produkte nicht kennt, eine schmerzhafte Erfahrung bereiten.
Entsprechend groß ist die Performance-Dispersion bei vielen Bond-Indizes. Über besonders schwache Ratings verfügen beispielsweise Bond-ETFs, die Kurzläufer-Indizes abbilden. Der Grund ist klar: In den vergangenen drei Jahren hat sich die langjährige Bond-Hausse fortgesetzt, und die beste Performance haben Langläufer-Papiere erzielt. Entsprechend haben beispielsweise ETFs auf FTSE Euro MTS Broad Investment Grade Indizes im Laufzeitenband 3-5 Jahre ein Zwei-Sterne-Rating. ETFs auf FTSE Euro MTS-Indizes, die 10-15-jährige Bänder abdecken, weisen ein Fünf-Sterne-Rating auf. Im Fall einer Korrektur am Rentenmarkt werden letztere dagegen besonders im Nachteil sein.
Ungeachtet dieser Rating-Dispersion liegt die volumengewichtete Outperformer-Quote bei EUR Staatsanleihe ETFs bei beachtlichen 65%. In der Tabelle haben wir bei den Tops und Flops nur breit investierende ETFs berücksichtigt und die speziellen Laufzeitenbänder nicht berücksichtigt. Das beste Rating haben ETFs auf die Indizes Markit iBoxx EUR Sovereign EuroZ Yield+ und FTSE MTS Lowest-Rated Government Investment Grade. Dahinter verbergen sich Anleihen auf Euro-Peripherieländer, die in den vergangenen drei Jahren von der erheblichen Spread-Einengung profitiert haben. Spiegelbildlich sind breit aufgestellte ETFs auf deutsche und französische Staatsanleihen am schlechtesten bewertet – konservativere Anleihen waren gegenüber Spread-Produkten seit Mitte 2012 im Nachteil.
Market Calls der ETF-Strukturierer waren oft nicht glücklich
Dieser Nachteil gilt übrigens auch für EUR Unternehmensanleihen. Im Zuge der Bankenkrise in Euroland haben die ETF-Anbieter zahlreiche Produkte auf Indizes aufgelegt, die keine Finanztitel inkludieren. Da Bankanleihen seit 2012 ein Rendite-Kick in Euro-Bond-Portfolios waren, lagen diese konservativen Produkte hinter den ETFs, die den breiten Markt inklusive Finanztitel abbilden. Nur knapp 37% der EUR Unternehmensanleihen ETFs verfügen über überdurchschnittlich gute Ratings. Das zeigt, dass aktive Manager den Vorteil haben, flexibel auf die Marktgegebenheiten zu reagieren. Angesichts der sich entfaltenden Hausse bei langlaufenden und weniger bonitätsstarken Bonds haben viele Manager aktiver Bond-Produkte ihre Portfolioaufstellung verändert: ETFs mit fixen Laufzeitenbändern bzw. Bonitäten stehen da und können nicht anders!
Kommen wir zum Schluss auf einen weiteren interessanten Befund: Nur 27% der Schwellenländer-Aktien-ETFs verfügen über überdurchschnittliche Ratings. Das liegt vor allem am Drei-Sterne-Rating vieler ETFs, die den MSCI Emerging Markets abbilden und deren Gebühren überdurchschnittlich hoch sind. Der iShares MSCI Emerging Markets (dist) kostet pro Jahr 0,75% an Gebühren. Er hat ein Drei-Sterne-Rating. So auch der mit 65 Basispunkten an Jahresgebühren ebenfalls recht teure db x-trackers MSCI Emerging Markets. Mit vier Sternen sind dagegen die vergleichbaren ETFs von Amundi und ComStage bewertet, deren Kosten mit 20 bzw. 25 Basispunkten sehr viel günstiger sind. Wegen ihres geringen Vermögens fallen diese ETFs in unserer volumengewichteten Auswertung allerdings nicht so stark ins Gewicht.
Die Übersicht über die besten und schlechtesten Schwellenländer-ETFs zeigt, dass Schwellenländer-ETFs für Nebenwerte Höchstnoten bekamen. (Das verzerrt das Ergebnis allerdings angesichts des eher geringen Volumens dieser Produkte nur geringfügig.). Weniger gut war die Bilanz von ETFs auf Schwellenländer-Dividenden-Indizes. ETFs auf den S&P EM Dividend Opportunities NR USD bringen es in der Dreijahresbilanz nur auf einen Stern in unserem quantitativen Rating.
Das Fazit: Unsere Untersuchung hat die Überlegenheit von ETFs in vielen -- für Anleger wie für Fondsgesellschaften gleichermaßen -- strategisch wichtigen Kategorien gezeigt. Die Tatsache, dass in vier großen Standardwerte-Aktienkategorien „weltweit“, „USA“, „Eurozone“ und „Europa“ volumengewichtet über 90% der ETFs über Vier- und Fünf-Sterne-Ratings verfügen, ist kein guter Leumund für aktive Manager und lässt die These vertretbar erscheinen, dass ETFs in diesem 1.000 Milliarden Euro Markt heute im Vorteil sind.
Auch in anderen Kategorien haben viele ETFs die Nase vorn. Allerdings kann sich die Kurzfristbilanz auch schnell ändern. Stichwort global investierende Aktienfonds für Standardwerte: In diesem Jahr liegen aktive Fonds im Schnitt vor ETFs auf den MSCI World, was vor allem in der Outperformance europäischer Aktien begründet ist, die in aktiv verwalteten Fonds höher gewichtet sind als im MSCI World. Auch wenn langfristig die meisten aktiv verwalteten globalen Aktienfonds hinter dem MSCI World liegen, müssen MSCI World Indextracker nicht zwangsläufig zu jeder Zeit über ein Fünf-Sterne-Rating verfügen.
Unsere Untersuchung zeigt auch, dass ETF-Anbieter mitnichten vor einem „Durchmarsch“ stehen. In einigen Kategorien sind ETFs allenfalls Mittelmaß, vor allem dort, wo sich die Kategorien eine hohe Granularität bzw. die Indizes eine Unwucht zeigen. Granularität mag für den Asset Allocator wünschenswert sein – weniger versierte Anleger laufen angesichts dieser hohen Granularität möglicherweise in die Underperformance-Falle. Generell fahren solche Anleger mit marktbreiten Produkten besser als mit Spezialstrategien, die ein hohes Maß an Erfahrung erfordern. Gerade bei langlaufenden Bond-ETFs hat sich in den vergangenen Wochen die Kehrseite der glänzenden Medaille gezeigt.
Indizes, die ein Klumpenrisiko aufweisen, können auch die Manager aktiv verwalteter Fonds hoffen lassen. Der MSCI Emerging Markets gewichtet asiatische Länder zu rund 70% (Stichwort: Greater China!). Das hat in den vergangenen drei Jahren eine eher durchschnittliche Performance gebracht. Die Manager aktiver Fonds haben ferner in Zeiten ausgeprägter Ausschläge am Markt die Gelegenheit, den größten Schaden im Anlegerdepot zu verhindern bzw. abzumildern – ETFs folgen dagegen ohne Wenn und Aber „ihrem“ Index, mit potentiell verheerenden Folgen, wie das Beispiel vieler Emerging Markets Dividenden-ETFs zeigt. Das bringt uns zu einem weiteren Fazit: Privatanleger dürften am besten mit ETFs auf etablierte Indizes fahren. ETFs auf Strategie-Indizes erfordern ein hohes Maß an Kenntnis und sind allzu oft am Reißbrett der ETF-Produktschmieden entstanden. Die Ergebnisse des Praxistests stehen hier noch in den Sternen.
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