Dieser Kommentar muss gleich mit zwei hochproblematischen Thesen zurande kommen. Der Zins ist alles, und Dividenden sind der neue Zins! Ist es möglich, unter Verwendung von zwei zweifelhaften Prämissen Anlegern auch eine sinnvolle Botschaft rüberzubringen? Wagen wir den Versuch! Es geht in dieser Kolumne um zwei für Anleger in Deutschland hochemotionale Themen.
Die Finanzindustrie versucht immer wieder, unter Einsatz der deutschen liebste Kinder, der Zins und die Dividende, ihre Marketing-Instrumente zu optimieren und den Produktvertrieb anzukurbeln. Daher wird bereits seit Jahren die Botschaft unters Volk gebracht: „Die Dividende ist der neue Zins!“. Das ist natürlich hanebüchen, weil Aktien nun einmal Aktien sind und Anleihen Nominalinvestments, und jeder weiß, dass sie insofern nicht vergleichbar sind. Das haben wir immer wieder dargelegt, um Anleger vor übereilten Schritten zu warnen.
Doch kurz nach dem offiziellen Karnevalsstart wollen wir uns einmal einen richtigen Schenkelklopfer erlauben und unterstellen, dass Dividenden tatsächlich der neue Zins sind. Setzen wir einfach einmal Unternehmensausschüttungen auf dasselbe Niveau wie Zinszahlungen. Wenn dem so wäre, dann müssten im Umkehrschluss die Kurse von Dividenden-Aktien mit der Richtung der Zinsen zusammenhängen. Bekanntlich fallen ja die Kurse von Zinspapieren bei steigenden Renditen. Ist das auch mit Blick auf Dividenden-Aktien so? Und wenn ja: Welche Ursachen liegen diesem Phänomen zugrunde? Mein Kollege Ben Johnson aus Chicago hat den Test gemacht und die Kenneth French Data Library befragt. Folgende Ergebnisse hat er errechnet, die ich nun in Kürze aufführen werde:
1. Die Kurse von dividendenstarken Aktien legen tatsächlich ein klares Muster an den Tag: In Zeiten steigender Zinsen (die mit fallenden Bond-Kursen zusammenfallen) zeigen dividendenstarke Aktien eine schlechtere Performance als Aktien, die keine oder nur geringe Ausschüttungsquoten aufweisen. Spiegelbildlich outperformen sie dann, wenn die Zinsen fallen. In Zeiten stabiler Zinsen ist der Performance-Unterschied zwischen diesen beiden Aktien-Gruppen indes gering, und – Achtung: das ist ein Spoiler – über den gesamten Marktzyklus sind die Unterschiede zwischen den beiden noch geringer.
2. Entsprechend ist die Aktienmarkt-Sensitivität von Aktien mit Anleihe-ähnlichen Merkmalen, also von Hochdividenden-Zahlern, geringer als solche Aktien, die weniger ausschütten. Unternehmen, die stabile, Cashflow-reiche Geschäftsmodelle haben, sind typischerweise weniger vom Verlauf des Wirtschaftszyklus abhängig. Solche Unternehmen profitieren entsprechend in konjunkturellen Boom-Zeiten weniger als zyklische Unternehmen.
3. Eine weitere, wichtige Dimension für das Verständnis des Zusammenhangs zwischen Dividenden-Renditen und der zinssensitiven Aktien ist die Tatsache, dass die Fähigkeit, kontinuierliche Ausschüttungen zu leisten, auch mit dem Reifegrad eines Unternehmens zusammenhängt. Wenn das Wachstum nachlässt und der Zwang, immer neue Investitionen zu tätigen nachlässt, dann handelt es sich häufiger denn nicht um ein großes Unternehmen und keinen Mittelständler. Typischerweise reagieren Standardwerte weniger sensitiv auf Marktbewegungen als kleinkapitalisierte Unternehmen.
4. Um das Bild zu vervollständigen, schauen wir nun auf den Zusammenhang zwischen Dividenden und Branchen. Wie zu erwarten ist, gibt es mit Blick auf die Dividendenrendite von Unternehmen einen Zusammenhang mit der Zugehörigkeit zu einer Branche. Unternehmen, die aufgrund der „unelastischen“, also stetigen, Nachfrage nach ihren Produkten und Dienstleistungen sowie ihrer Preissetzungsmacht in der Lage sind, Dividenden zu zahlen, kommen zumeist aus sogenannten defensiven Branchen. Gute Beispiele sind Versorger und Hersteller von Basiskonsumgütern. Unternehmen aus diesen Sektoren neigen zu stabileren Cashflows und leiden daher eher unter steigenden Zinsen. Die Hersteller von Ausrüstungsgütern dagegen profitieren von steigenden Zinsen, was typischerweise in Zeiten expandierender Wirtschaftsaktivitäten zusammenfällt.
Diese Zusammenhänge illustrieren, warum die Preise von vielen Nebenwerte-Fonds mit Dividendenfokus oft eine geringe Zinssensitivität, aber zugleich auch ein hohes Beta aufweisen; solche Fonds setzen oft auf (zyklische) Sektoren wie Industriewerte (die von steigenden Zinsen profitieren), setzen aber zugleich weniger auf Telekommunikationsaktien und Banken, die unter fallenden Zinsen leiden.
Spiegelbildlich haben Fonds, die zugleich Dividenden-Aktien und niedrig schwankende Titel (Low Volatility) halten, ein unterdurchschnittliches Marktbeta, aber eine markante Zinssensitivität. Dahinter steckt oft ein hohes Exposure zu Versorgern und Immobilien-Aktien.
Fazit
Halten wir also fest, dass als Ausgangspunkt dieses Kommentars die fadenscheinige wie häufig geäußerte These stand, wonach die Dividende der neue Zins sei. Ausgehend davon haben wir einige interessante Punkte über die Eigenschaften von Hochdividendenzahlern identifiziert. Aber eine Observation ist nicht gleichzusetzen mit der Notwendigkeit, Handlungen aus ihr abzuleiten. Zinsen werden fallen und auch steigen, aber keiner weiß wie lange und um wieviel. Dagegen gibt es immer gute Gründe, in Unternehmen mit soliden Geschäftsmodellen und Wettbewerbsvorteilen zu investieren, die in der Lage sind, ordentliche Dividenden zu zahlen - unabhängig vom Zinszyklus.
Dieser Beitrag ist ein Teil der Themenwoche zu Anleihen und Anleihefonds 2019. Hier kommen Sie zum Übersichtsartikel, der auch auf alle Artikel verlinkt.
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