Medikamente gegen Adipositas: In welche Aktien man jetzt investieren sollte

Die Herausforderung besteht darin, dass beide Aktien nach Ansicht der Morningstar-Analysten derzeit überbewertet sind. Investoren, die frisches Geld in Unternehmen investieren wollen, die Produkte für diesen potenziell bedeutenden Markt entwickeln, müssen entscheiden, welche der attraktiver bewerteten Konkurrenten am besten positioniert sind, um den Durchbruch zu schaffen.

Und mit der Veröffentlichung neuer Studien, wie der bisher längsten klinischen Studie von Wegovy, nehmen die Spannungen zwischen den Arzneimittelherstellern zu.

„Wir sind der Meinung, dass die aktuellen Aktienkurse den erwarteten Preisverfall und den Wettbewerb nicht angemessen berücksichtigen, ganz zu schweigen von dem Risiko, dass Patienten die Therapie aufgrund von Verträglichkeits-, Kosten- oder langfristigen Sicherheitsproblemen abbrechen“, sagt Karen Andersen, Healthcare-Strategin bei Morningstar.

Zu den anderen großen Pharmaunternehmen, die versuchen, mit ihren eigenen Adipositas-Medikamenten Fuß zu fassen, gehören Roche (RHO5), Pfizer (PFE) und Amgen (AMG). 

Die wichtigsten Aktien von Adipositas-Medikamenten und ihre 12-Monats-Performance: 

• Novo Nordisk: 60,6%
• Eli Lilly: 78,1%
• Pfizer: minus 17,9%
• Amgen: 44,7%
• Roche: minus 14,7%

Große Auswirkungen von Adipositas-Medikamenten auf Pharma-Aktien 

Angesichts der Adipositas-Epidemie in den Vereinigten Staaten versuchen Pharmaunternehmen seit Jahren, wirksame Behandlungen zu entwickeln. „Ich glaube nicht, dass wir jemals ein derartiges Maß an Innovation gesehen haben“, sagt Damien Conover, Director of Healthcare Research bei Morningstar. „In der Vergangenheit ist die Entwicklung von Medikamenten gegen Adipositas oft gescheitert. Es ist immer gefährlich zu sagen: 'Diesmal ist es anders'. Aber dieses Mal scheint es wirklich anders zu sein“.

Andersen fügt hinzu: „Es war eine Art langsames Realisieren nach den Daten, der Zulassung, den Engpässen ... und dann ging es los. Ich glaube, wir hatten alle mit weniger gerechnet, da die Einführung von Novos vorherigem Medikament gegen Adipositas, Saxenda, nicht sehr erfolgreich war - wenn auch mit einem Gewichtsverlust von etwa 5%.“

Nun aber haben Investoren definitiv Notiz davon genommen und die Landschaft der Pharmaaktien verändert sich. Das geht zum Teil darauf zurück, dass Lilly eine beispiellose Wirksamkeit bei der Behandlung von Adipositas erzielt hat, und die Aktie spiegelt diesen Fortschritt mit ihrer großen Rallye 2023 wider. Inzwischen ist Novo, gemessen an der Marktkapitalisierung, das größte Unternehmen in Europa.

Marktpotenzial für Adipositas-Medikamente

Hinter diesen Zuwächsen steht die Erwartung, dass diese Medikamente massiv wachsen. Conover und Andersen gehen davon aus, dass der Weltmarkt für Adipositas-Medikamente bis 2031 ein Volumen von $120 Milliarden erreicht, wobei sich Novo und Lilly den größten Teil des Marktes teilen werden. Der Gesamtmarkt für die mit diesen Medikamenten möglichen Behandlungsarten - die als GLP-1 bekannt sind und auch zur Behandlung von Typ-2-Diabetes eingesetzt werden - wird mit etwa $170 Milliarden noch größer eingeschätzt.

Conover und Andersen prognostizieren, dass in zehn Jahren mehr als 25% der fettleibigen Amerikaner und 15% der übergewichtigen Amerikaner eine Behandlung erhalten werden, und die überwiegende Mehrheit GLP-1-Therapien sein werden. Sie sagen voraus, dass der Großteil der Umsätze an Novo und Lilly gehen wird.

Variablen bei Adipositas-Aktien

Weil die Medikamenten gerade neues Terrain erschließen, müssen Investoren mehrere Variablen berücksichtigen, wenn es um Aktien geht, die davon profitieren könnten.

Einer der wichtigsten Faktoren wird die Preisgestaltung sein - sowohl die Preise, die die Hersteller verlangen können, als auch das, was die Endverbraucher an Eigenanteil zahlen. Sowohl Zepbound von Lilly als auch Wegovy von Novo haben einen monatlichen Listenpreis von über $1.000. Dies entspricht jedoch nicht unbedingt dem, was dem typischen Verbraucher in Rechnung gestellt wird; die Nettozahlung könnte um bis zu 79% niedriger ausfallen. Eine solche Preisgestaltung könnte einen großen Unterschied bei den Verkäufen ausmachen.

„Der Markt ist so groß, dass man die Marktdurchdringung gar nicht so sehr verändern muss, um deutlich andere Prognosen zu erhalten“, sagt Conover.

In der Zwischenzeit wird der bereits intensive Wettbewerb durch einen ständigen Strom von Studien zur Wirksamkeit von Medikamenten weiter angeheizt. Die erste klinische Studie, die die langfristigen Auswirkungen von Novos Wegovy untersuchte, ergab, dass die Menschen, die das Medikament einnehmen, ihren Gewichtsverlust bis zu vier Jahre lang beibehalten und darüber hinaus das Risiko von Herzerkrankungen verringern. Diese Ergebnisse könnten als Katalysator für Versicherungsgesellschaften und Regierungen dienen, Wegovy großzügiger zu berücksichtigen.

Der Wettbewerb ist einer der Gründe dafür, dass Conover und Andersen im Laufe der Zeit einen erheblichen Preisrückgang erwarten. Sie schätzen, dass die Unternehmen derzeit durchschnittlich $7.000 für Adipositas-Medikamente verlangen, aber der Betrag bis 2031 wahrscheinlich auf unter $3.000 Dollar sinken wird.

„Der Wettbewerb und die Bemühungen um eine Ausweitung der Erstattungsverträge zwischen kommerziellen und privaten Kostenträgern führen tendenziell zu niedrigeren Preisen bei größeren Mengen“, so Andersen.

Obwohl viele unvorhergesehene Entwicklungen bevorstehen könnten, ist eines klar: Lilly und Novo haben die Landschaft der Gewichtsreduzierung durch jahrelange kontinuierliche Therapieverbesserungen revolutioniert. „Sie waren auf diesem stetigen Weg, bis sie an den Punkt kamen, an dem die Daten zu Adipositas herauskamen“, erklärt Andersen. „Sie hatten irgendwie die Barriere für frühere Adipositas-Medikamente durchbrochen, deren Wirksamkeit unbestreitbar war, und das war wirklich eine Wende.“ 

Welche Adipositas-Aktien sollten Sie jetzt kaufen?

„Novo und Lilly machen auf dem Aktienmarkt sozusagen ihr eigenes Ding, ganz besonders bei Innovationen“, sagt Conover. „Unserer Einschätzung nach bringen sie einige der umsatzstärksten neuen Medikamente auf den Markt.“

Andersen meint: „Ich glaube, wir befinden uns in diesem Markt an einem Punkt, an dem akzeptiert wird, dass Novo und Lilly beide starke Akteure sind und unglaublich profitieren werden. Ich denke, dass es schwierig wäre, einen der beiden zu Fall zu bringen, es sei denn, es gäbe eine drastische Verringerung des Angebots oder ein massives Sicherheitsproblem, das wir bis jetzt nicht gesehen haben.“

Investoren müssen jedoch die Bewertungen berücksichtigen. Lilly wird derzeit mit einem Kurs/Fair-Value-Verhältnis von 1,45 gehandelt, d. h. die Aktie ist im Vergleich zu Conovers Fair-Value-Schätzung von $540 um 45% überbewertet. In der Zwischenzeit hat Novo ein Kurs/Fair Value-Verhältnis von 1,55, basierend auf der Fair Value-Schätzung von Andersen von $86.

„Wir erwarten, dass Lilly die Kapazitätsbeschränkungen für Mounjaro und Zepbound in der zweiten Jahreshälfte teilweise aufheben wird“, sagt Conover. „Lilly rechnet damit, die Produktion der Medikamente bis zum Jahresende um 50% zu steigern. Da die Nachfrage das Angebot übersteigt, gehen wir davon aus, dass Lilly verkaufen wird, was es produzieren kann.“

Pfizer wurde als bedeutender Konkurrent angesehen, hat aber vor kurzem eine niedriger als erwartete Prognose für 2024 abgegeben, was die Fair Value-Schätzung von Morningstar von 47 auf 42 Dollar pro Aktie senkte. Die Prognose des Unternehmens für 2024 „enthielt eine Prognose für Covid-19-Produkte in Höhe von $8 Milliarden, die um $5 Milliarden unter unserer Erwartung lag“, so Conover.

Das vielfältige Angebot von Pfizer an Medikamenten und Impfstoffen sorgt jedoch für einen stetigen Cashflow, und der Markt unterschätzt den Aktienkurs des Unternehmens immer noch erheblich, der letzte Schlusskurs lag bei $28,50.

Ein weiterer Anwärter ist Amgen. „Sie sind entschlossen, in den Adipositas-Markt einzutreten - entweder mit dem Hauptkandidaten (ähnlich Lillys Zepbound, das auf GLP-1- und GIP-Hormone abzielt) oder mit weiteren Medikamenten, die sich in Phase 1 und vorklinischen Studien befinden“, sagt Andersen. „Wir erwarten Phase-2-Daten aus dem Hauptprogramm AMG133 in der zweiten Jahreshälfte 2024. Das bisher wichtigste Verkaufsargument auf der Grundlage der Phase-1-Daten könnte sein, dass das Medikament weniger häufig verabreicht werden muss - es könnte monatlich anstelle des wöchentlichen Zepbound verabreicht werden - und dass es zu einer längeren Aufrechterhaltung des Gewichtsverlusts nach Ende der Therapie führen könnte.“

Außerdem, so Andersen, hat das Angebot von Amgen eine „überzeugende“ schnelle Gewichtsabnahme gezeigt. „Es wird interessant sein, längerfristige Daten zu sehen, um das endgültige Niveau der Gewichtsabnahme zu erkennen.“  Sie fügt hinzu, dass Amgen angesichts der wenigen Daten, die das Unternehmen bisher vorgelegt hat, „eine Art Joker ist, denn es könnte entweder das beste Produkt seiner Klasse werden oder Probleme mit der Verträglichkeit oder Sicherheit haben, die es weniger überzeugend machen.“

Im ersten Quartal stieg der Umsatz von Amgen um 22%, was die Schätzung des fairen Wertes auf $317 erhöhte. Auch die Amgen-Aktie ist unterbewertet und wird derzeit zu $314,54 gehandelt.

Und dann ist da noch Roche, das 2023 in den Markt einstieg, indem es das private Biotechnologieunternehmen Carmot übernahm, das drei Adipositas-Medikamente in der klinischen Entwicklung hat. „Anleger sind vielleicht besser bedient, wenn sie einen weniger fokussierten Ansatz bei Investments in Adipositas-Aktien wählen und ein Unternehmen wie Roche in Betracht ziehen, bei dem uns das Gesamtportfolio gefällt und Anleger ein gewisses Engagement in der Entwicklung neuer Adipositas-Medikamente erhalten“, sagt Conover.

Hier ein Blick auf die Einschätzung von Morningstar zu den wichtigsten Entwicklern von Adipositas-Medikamenten und deren Aktien:

Eli Lilly LLY

• Fair Value-Schätzung: $540,00
• Morningstar Rating: 2 Sterne
• Morningstar Economic Moat Rating: Weit
• Morningstar Uncertainty Rating: Hoch

Wir erhöhen unsere Fair Value-Schätzung für Eli Lilly von $500 auf $540, nachdem die Ergebnisse des ersten Quartals die Erwartungen übertrafen. Insbesondere die Preisgestaltung war für zehn Prozentpunkte des 26%-igen Umsatzwachstums im Quartal verantwortlich, wodurch sich die Bruttomargen schneller als von uns erwartet erhöhten. Wir sind der Ansicht, dass die starke Preissetzungsmacht des Medikaments Mounjaro einen großen Teil der Preissteigerungen unterstützte. Lilly erwartet zwar eine Verlangsamung der Preiserhöhungen in der zweiten Jahreshälfte, da die Rabatte im Zusammenhang mit den Sparkarten auf das Jahr umgelegt werden, aber die robuste Preissetzungsmacht zeigt die Stärke von Lilly's Economic Moat. 

Lesen Sie mehr von Damien Conovers Analyse.

Novo Nordisk NVO 

• Fair Value-Schätzung: $86.00
• Morningstar Rating: 2 Sterne
• Morningstar Economic Moat Rating: Weit
• Morningstar Uncertainty Rating: Hoch

Novo Nordisk verzeichnete im ersten Quartal ein währungsbereinigtes Umsatzwachstum von 24%, was der Annahme eines währungsbereinigten Umsatzwachstums von 25% entspricht, die wir in unser Modell für 2024 eingebaut hatten. Das Wachstum im ersten Quartal war in erster Linie auf das Wachstum der GLP-1-Umsätze in den Bereichen Diabetes (32%, hauptsächlich durch Ozempic) und Adipositas (42%, hauptsächlich durch Wegovy) zurückzuführen. 

Das Management erhöhte die Prognose für das Umsatzwachstum für 2024 bei konstanten Wechselkursen um einen Prozentpunkt (von einer Spanne zwischen 18% und 26% auf 19% bis 27%), und wir haben unsere Annahme für das Umsatzwachstum auf 26% erhöht. Wir gehen davon aus, dass das Wachstum des Betriebsergebnisses mit 29% etwas höher ausfallen könnte, was ebenfalls am oberen Ende der aktualisierten Prognose des Managements liegt. Dadurch erhöhte sich unsere Schätzung des fairen Wertes von DKK 570/$84 auf DKK 600/$86, aber der Aktienkurs liegt immer noch 45% über unserer erhöhten Bewertung. 

Während wir Novo Nordisk weiterhin als ein breit aufgestelltes Unternehmen mit starken immateriellen Vermögenswerten rund um sein kardiometabolisches Geschäft sehen, sind wir der Meinung, dass die hohe Nachfrage nach Adipositas-Medikamenten und die Knappheit des Angebots den Aktienkurs über seinen inneren Wert getrieben haben. Wir gehen davon aus, dass Novo Nordisk in der Lage ist, den GLP-1-Umsatz über alle Indikationen von etwa $24 Milliarden 2023 auf fast $75 Milliarden 2031 zu steigern, bevor das Patent für Semaglutid ausläuft, das Molekül in Ozempic und Wegovy. Wir sind der Meinung, dass die aktuellen Aktienkurse den erwarteten Preisverfall und den Wettbewerb nicht angemessen berücksichtigen, ganz zu schweigen von dem Risiko, dass Patienten die Therapie aufgrund von Verträglichkeits-, Kosten- oder langfristigen Sicherheitsproblemen abbrechen.

Lesen Sie mehr von Karen Andersens Analyse.

Roche Holding RHHBY 

• Fair Value-Schätzung: $55,00
• Morningstar Rating: 5 Sterne
• Morningstar Economic Moat Rating: Weit
• Morningstar Uncertainty Rating: Niedrig

Wir erwarten keine Änderungen unserer Fair Value-Schätzung von CHF 379/$ 55 für Roche nach den Unternehmensergebnissen für das erste Quartal. Die Roche-Bereiche Pharma und Diagnostics wuchsen währungsbereinigt um jeweils 2%, während das zugrunde liegende Wachstum bei konstanten Wechselkursen 7% betrug, wenn man den Gegenwind durch die geringeren Verkäufe von Antikörpern und Diagnostika im Zusammenhang mit Covid berücksichtigt.

Das Management hält an seiner Prognose für ein mittleres einstelliges Umsatzwachstum bei konstanten Wechselkursen und für ein Wachstum des Kerngewinns pro Aktie für das Gesamtjahr fest. Wir gehen davon aus, dass der Gegenwind durch Covid und Wechselkurse für den Rest des Jahres nachlassen wird, so dass das zugrunde liegende Wachstum von Roche für die Anleger besser sichtbar wird. Obwohl in diesem Jahr keine bedeutenden Neueinführungen zu erwarten sind, rechnen wir mit wichtigen Daten aus der Pipeline in Folge einer Umstrukturierung, bei der Programme mit höherer Wirkung in der Immunologie (TL1A von Roivant) und bei Adipositas (CT-388 von Carmot) Priorität haben.

Wir glauben, dass Roche über 2024 hinaus in der Lage ist, ein mittleres oder sogar hohes einstelliges jährliches Wachstum zu erzielen (und die operativen Kernmargen im mittleren 30%-Bereich zu halten), wobei ein höheres Wachstum möglich ist, wenn diese lizenzierten Programme - oder eigene Programme wie der Alzheimer-Kandidat Trontinemab oder der Onkologie-Kandidat Tiragolumab - den Markt erreichen. Wir sind der Meinung, dass die pharmazeutische Innovation und die Dominanz von Roche in der Diagnostik einen breiten Economic Moat schaffen.

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Pfizer PFE 

• Fair Value-Schätzung: $42,00
• Morningstar Rating: 5 Sterne
• Morningstar Economic Moat Rating: Weit
• Morningstar Uncertainty Rating: Mittel

Nach den Ergebnissen des ersten Quartals, die weitgehend unseren Erwartungen entsprachen, halten wir an unserer Fair-Value-Schätzung und unserem Wide Moat Rating für Pfizer fest. Das Unternehmen ist auf einem guten Weg, die angestrebten Kostensenkungen in Höhe von $4 Milliarden bis Ende 2024 zu erreichen, was die operativen Margen verbessern dürfte. Wir sind der Meinung, dass der Markt die Margenausweitung aufgrund der Kostensenkungen unterschätzt, und halten Pfizer für unterbewertet.

Nach den Überinvestitionen während der Pandemie senkt Pfizer die Kosten, um sich an die nachlassende Nachfrage nach Covid-Produkten anzupassen. Wir erwarten zwar immer noch ein jährliches Umsatzvolumen von fast $8 Milliarden für den Covid-Impfstoff Comirnaty und die Behandlung Paxlovid, doch ist dies ein Rückgang im Vergleich zu den über $50 Milliarden, die 2022 verkauft werden. Nach den Kostensenkungen erwarten wir, dass die operative Marge wieder in den für Pfizer vor der Pandemie typischen Bereich von über 30% zurückkehren wird.

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Amgen AMGN 

• Fair Value-Schätzung: $317,00
• Morningstar Rating: 3 Sterne
• Morningstar Economic Moat Rating: Weit
• Morningstar Uncertainty Rating: Hoch

Der Produktumsatz von Amgen wuchs im ersten Quartal um 22% bzw. 6% ohne die im Oktober 2023 getätigte Akquisition von Horizon Therapeutics, einem Unternehmen für seltene Krankheiten, und lag damit leicht über unseren Erwartungen. Das Management reduzierte seine Umsatz- und Ergebnisprognose für das Gesamtjahr. In Verbindung mit den Ergebnissen gab Amgen bekannt, dass das Unternehmen eine Zwischenanalyse zur Phase-2-Studie mit dem Adipositas-Kandidaten Maritide (AMG 133) abgeschlossen hat. Obwohl Amgen nicht viele Details bekannt gab, war das Management mutig genug anzukündigen, dass das Programm in die Phase 3 für Adipositas, Adipositas-bezogene Indikationen und Diabetes übergehen wird, ein Bereich, in dem theoretische Bedenken über die Auswirkungen des Medikaments auf den Blutzucker die Entwicklung zuvor weniger attraktiv gemacht hatten. Wir halten es für das wahrscheinlichste Szenario, dass die vorläufigen Daten eine gute Verträglichkeit, eine solide Sicherheit, eine mit den Spitzenkandidaten konkurrierende Wirksamkeit (etwa 25% Gewichtsverlust) und ein differenziertes Dosierungsprofil (monatlich oder vielleicht vierteljährlich) zeigen.

Zuvor hatten wir in unserer Bewertung von Amgen eine Zulassungswahrscheinlichkeit von 30% und einen wahrscheinlichkeitsgewichteten Umsatz von $4 Milliarden bis 2033 berücksichtigt. Angesichts der Bestätigung der positiven Phase-2-Ergebnisse erhöhen wir unsere Zulassungswahrscheinlichkeit auf 60%, wodurch sich unsere Umsatzschätzung bis 2033 auf $8 Milliarden erhöht. Wir haben auch höhere Investitionsausgaben ab 2025 berücksichtigt, um eine Markteinführung im Jahr 2027 zu unterstützen; wir sind der Ansicht, dass die große Erfahrung von Amgen mit der Herstellung von Antikörpern seine Fähigkeit, den Markt zu beliefern, glaubwürdig macht. Außerdem könnte die Herstellung weniger anspruchsvoll sein, wenn die Dosierung tatsächlich vierteljährlich anstelle einer einmal wöchentlichen Dosierung bei den derzeitigen Adipositas-Behandlungen erfolgt. 

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