US-Anleihen: Wie geht es 2025 weiter?

Sarah Hansen: Willkommen zu Investing Insights. Ich bin Ihre Gastgeberin Sarah Hansen und ich vertrete heute Ivanna Hampton.

Die Wahlen im November lösten einen steilen Ausverkauf bei längerfristigen Anleihen aus, wobei die Renditen der 10-jährigen Treasury-Note auf bis zu 4,45 % stiegen. Inzwischen haben sich die Märkte für festverzinsliche Wertpapiere stabilisiert, doch die Renditen liegen nach wie vor deutlich über ihren Tiefstständen vom September.

Dominic Pappalardo, Chefstratege für Multi-Asset-Anlagen bei Morningstar Investment Management, hilft uns dabei, die aktuellen Entwicklungen zu verstehen und zu erörtern, was im Jahr 2025 auf uns zukommen könnte. Hier ist unser Gespräch.

Also gut. Willkommen, Dom. Vielen Dank, dass Sie hier sind.

Dominic Pappalardo: Danke, Sarah. Schön, hier bei Ihnen zu sein.

Warum sind die US-Anleiherenditen nach der Wahl gestiegen?

Hansen: Großartig. Können Sie uns zuerst etwas sagen, vielleicht sollten wir mit den Nachrichten beginnen. Warum sind die Anleiherenditen nach der Wahl im letzten Monat so stark gestiegen?

Pappalardo: Sicher, Sarah. Es gibt zwei Hauptthemen, über die sich die Anleger Sorgen gemacht haben. Das erste war das Potenzial für ein Wiederaufleben der Inflation, sowohl auf der Angebots- als auch auf der Nachfrageseite. Auf der Angebotsseite sind es mögliche Zölle, von denen Trump gesprochen hat. Zölle erhöhen per definitionem die Preise, was zu einer Inflation führen könnte. Auf der Nachfrageseite ergibt sich aus der Senkung der Steuersätze, sowohl für Lohnempfänger als auch für Unternehmer, was sich sicherlich auf die Nachfrageseite auswirken wird. Beides könnte die Renditen potenziell in die Höhe treiben.

Der zweite Faktor ist eher struktureller Natur, d.h. er bedeutet potenziell höhere Kreditzinsen für die US-Regierung, da sie mehr Schulden aufnehmen muss, um die erwähnten Steuersätze zu finanzieren. Irgendwann werden die AnleiheIvestoren mehr Rendite oder einen höheren Risikoausgleich verlangen, wenn die Regierung weiterhin immer mehr Schulden ausgeben muss. Es ist zwar immer noch sehr unwahrscheinlich, dass es zu einem Zahlungsausfall kommt, aber irgendwann werden die Anleger eine höhere Entschädigung verlangen, wenn die Verschuldung weiter steigt.

Wie die Anleger über steigende Anleiherenditen nachdenken

Hansen: Richtig. Es klingt, als hätten die Anleger eine bestimmte Geisteshaltung, wenn die Anleiherenditen steigen. Wie sieht diese Denkweise aus, und was sagt sie Ihnen oder uns darüber, was sie für die Zukunft erwarten?

Pappalardo: Die höheren Anleiherenditen konzentrieren sich meiner Meinung nach wirklich auf die anhaltenden Inflationsängste. Diese Sorgen haben sich nach der Wahl definitiv verstärkt. Es besteht kein Zweifel, dass Trump weiterhin über Zölle und dergleichen spricht. Es ist auch ziemlich wahrscheinlich, dass die Politik in Kraft tritt, denn dafür ist eigentlich nur die Unterstützung des Weißen Hauses erforderlich, und ich denke, das ist die Haupttriebfeder für den Anstieg der Anleiherenditen nach der Wahl.

Außerdem deuten die höheren Renditen aus makroökonomischer Sicht darauf hin, dass wir eine Rezession vermeiden könnten. Im Jahr 2022 und in Teilen des Jahres 2023 gab es eine wachsende Zahl von Stimmen, die einen wirtschaftlichen Abschwung für wahrscheinlich hielten. Das hat sich nicht bewahrheitet. Und so konnten die Zinssätze steigen oder zumindest höher bleiben. Sollten sich die Wirtschaftsdaten abschwächen, würde ich erwarten, dass die Anleiherenditen aufgrund dieser Nachricht entsprechend zurückgehen.

Was uns der aktuelle Anstieg der US-Anleiherenditen über die Märkte verrät

Hansen: Interessanterweise ist das in den letzten Wochen tatsächlich ein wenig passiert. Heute, am Mittwoch, den 4. Dezember, liegt die Rendite der 10-jährigen Staatsanleihen bei 4,2 %, mehr oder weniger. Tritt das ein, was Sie gerade beschrieben haben? Was sagt das über den Markt aus?

Pappalardo: Ich denke, es könnte bedeuten, dass die anfängliche Reaktion auf die Wahl ein wenig übertrieben war. Dies entspricht der Morningstar-Philosophie, nach der es für Anleger wirklich wichtig ist, über diese kurzfristigen, von Woche zu Woche oder von Monat zu Monat auftretenden Marktbewegungen hinwegzusehen und sich auf eine langfristige Anlagestrategie zu konzentrieren. Höhere Anleiherenditen können für Anleger mit diversifizierten Portfolios positiv sein. Anleihen sind jetzt in einer Situation, in der sie in mehrfacher Hinsicht Vorteile bieten. Erstens bieten sie jetzt eine positive Realrendite, was bedeutet, dass die Erträge, die sie erwirtschaften, höher sind als die Inflationsrate. Selbst nach der Inflation verdienen die Anleger also technisch gesehen Geld mit der Anlage in Anleihen. Das war für die Jahre 2022 und 2023 nicht der Fall gewesen.

Das gilt für die USA, aber weltweit gibt es noch größere Beispiele. Und für Anleger, die eine Investition in Schwellenländeranleihen aus Ländern wie Brasilien und Mexiko in Betracht ziehen könnten, wo die lokalen Anleiherenditen bei über 13 % und über 10 % liegen, während die lokale Inflation bei etwa 4 % liegt, bietet sich eine echte Gelegenheit zur Wertsteigerung in festverzinslichen Portfolios. Natürlich sind diese Schwellenländer mit einem höheren Risiko behaftet als US-Treasuries, aber in einer diversifizierten Struktur könnten sie durchaus ihren Platz haben.

Wie sind die heutigen Renditen im Vergleich zur Vergangenheit?

Hansen: Sie erwähnten die langfristige Sichtweise, auf die Morningstar sehr großen Wert legt. Wie sieht es mit der Geschichte im weiteren Sinne aus? Es wird viel darüber geredet, dass die Renditen steigen, steigen, steigen, aber wo stehen wir über die Jahrzehnte und nicht über die Monate?

Pappalardo: Sicher. Das ist ein wirklich guter Punkt, Sarah, und ich denke, in letzter Zeit waren die Ansichten der Anleger künstlich auf die Zinssätze der letzten zwei Jahrzehnte ausgerichtet. Sie waren historisch niedrig. Die heutigen Zinssätze liegen im Grunde über den langfristigen Durchschnittswerten, vielleicht sogar etwas darunter, je nachdem, welchen Teil der Renditekurve man betrachtet. Ich denke also, dass die Öffentlichkeit den Eindruck hat, dass die Zinsen erheblich gestiegen sind. Aber wenn man mehr als 20 Jahre zurückblickt, sieht man, dass wir uns genau in der Nähe der langfristigen Durchschnittswerte befinden. Was heute anders ist, ist die Form der Renditekurve. Wenn Anleger Anleihen mit längerer Laufzeit kaufen, erhalten sie traditionell mehr Rendite, um sie für die längere Zeit bis zur Fälligkeit zu entschädigen.

Derzeit liegen die Renditen für zweijährige, zehnjährige und 30-jährige Staatsanleihen alle ungefähr gleich hoch, nämlich zwischen 4,2 % und 4,4 %, so dass eine Verlängerung des Laufzeitenprofils wirklich keinen zusätzlichen Renditevorteil bringt. Das ist sogar etwas anderes als in den Jahren 2022 und 2023, als die Renditekurve tatsächlich umgekehrt war, d. h. die kurzfristigen Renditen waren höher als die langfristigen Renditen - eine höchst ungewöhnliche Situation. Das Ergebnis war, dass viele Anleger begonnen hatten, Bargeld zu horten, weil die Bargeldrenditen höher waren als die längerfristigen Renditen von Staatsanleihen, und wir sind der Meinung, dass jetzt ein guter Zeitpunkt ist, um Bargeld abzubauen und längerfristige festverzinsliche Anlagen in Ihre Portfolios aufzunehmen.

Beginnt die flache Renditekurve steiler zu werden?

Hansen: Sie haben es erwähnt, wir sind also nicht invertiert, wir sind im Moment nicht auf einer super steilen Renditekurve. Wir sind flach. Dies ist ein guter Zeitpunkt, um über die Zukunft zu sprechen, über das Jahr 2025. Erwarten Sie eine steilere Kurve? Was erwarten Sie für die nächsten paar Quartale?

Pappalardo: Es ist ungewöhnlich, dass die Kurve so flach ist, wie sie ist, und dass sie über einen längeren Zeitraum so bleibt. Flache Zinskurven sind in der Regel ein Wendepunkt für zinspolitische oder wirtschaftliche Veränderungen. Wir gehen davon aus, dass die kurzfristigen Zinssätze bis 2025 aufgrund weiterer Zinssenkungen der Fed weiter sinken werden, was zu einer Versteilerung der Renditekurve führen dürfte. Hinzu könnten die bereits erwähnten Inflationsängste kommen, die sich am stärksten auf die langfristigen Zinsen auswirken würden, wenn der Markt wieder Inflationsängste entwickelt. Wir glauben also nicht, dass es dabei bleiben wird. Wir halten es für wahrscheinlich, dass sie in naher Zukunft steil ansteigen wird.

Hansen: Und eine erneute Versteilerung bedeutet, dass die langfristigen Zinssätze, wie die 10-jährigen und andere, im Jahr 2025 steigen werden?

Pappalardo: Sicher. Steigende Renditen, aber auch das Gegenteil ist möglich: Die kurzfristigen Renditen bleiben gleich und sinken, aber die Differenz zwischen langfristigen und kurzfristigen Renditen wird größer.

Wie sich die Anleiherenditen auf den Aktienmarkt auswirken

Hansen: Sehr gut. Ich würde gerne über die Beziehung zwischen den Märkten für festverzinsliche Wertpapiere und den Anleiherenditen, über die wir hier sprechen, und dem Aktienmarkt sprechen. Wir haben in den letzten Monaten große Veränderungen auf dem Anleihemarkt erlebt. Was bedeutet das für Aktien und für Aktienanleger?

Pappalardo: Es ist schwierig, diese Frage mit einer pauschalen Aussage zu beantworten. Sie ist eher auf einzelne Sektoren oder Branchen innerhalb des Aktienmarktes zu beziehen. Banken könnten zum Beispiel von höheren Zinsen profitieren, genauer gesagt von der steileren Renditekurve, über die wir gesprochen haben. Die Aufgabe der Banken besteht darin, Kapital zu kurzfristigen Zinssätzen aufzunehmen und es zu längerfristigen Zinssätzen an Kunden zu verleihen. Wenn sich diese Differenz vergrößert, wirkt sich das auf ihre Gewinnspanne aus, so dass sie ein Beispiel dafür sind, wie sie von höheren Zinsen profitieren könnten. Andere Sektoren wie Immobilien oder Versorgungsunternehmen haben den gegenteiligen Effekt, da sie den zusätzlichen Kreditkosten höherer Zinssätze ausgesetzt sind und ihre Erträge daher bei einem weiteren Anstieg der Zinssätze leiden könnten.

Betrachtet man darüber hinaus die verschiedenen Komponenten des Aktienmarktes, so zeigt sich, dass Small Caps in der Regel überproportional stark von höheren Zinsen betroffen sind, vor allem weil sie sich in der Regel über Banken in variabel verzinsten Vehikeln verschulden, während Large Caps festverzinsliche Schuldtitel an den öffentlichen Märkten ausgeben und die Zinsen festschreiben können, wenn sie niedrig oder attraktiver sind. Daher glauben wir, dass sich Small Caps in einem höheren Zinsumfeld schlechter entwickeln werden als Large Caps aufgrund ihrer Fremdkapitalstruktur.

Hansen: Das macht Sinn. Es scheint, dass die Zinsempfindlichkeit in beide Richtungen geht.

Pappalardo: Ja.

Wie lange kann der Markt ein höheres Zinsumfeld verkraften?

Hansen: Besteht irgendeine Gefahr für den breiteren Markt, wenn die Zinsen lange Zeit hoch bleiben? Gibt es Bedenken, wie lange der Markt ein solches Umfeld aushalten kann?

Pappalardo: Sicher. Irgendwann haben höhere Kreditkosten generell negative Auswirkungen auf die Unternehmensgewinne. Wenn die Zinsen jedoch hoch bleiben, ist die Wahrscheinlichkeit groß, dass es der Wirtschaft auch gut geht. Vielleicht könnten einige dieser Unternehmen die höheren Kreditkosten durch höhere Umsätze oder mögliche Preiserhöhungen für ihre Kunden ausgleichen. Es gibt Möglichkeiten, dies abzumildern, aber ja, wenn die Zinsen für eine gewisse Zeit ungewöhnlich hoch bleiben, würde sich dies negativ auf die Unternehmensgewinne auswirken.

Wie sich Anleiherenditen auf Hypotheken auswirken

Hansen: Und was ist dann mit anderen Bereichen der Wirtschaft? Höhere Renditen wirken sich nicht nur auf die Anleger von festverzinslichen Wertpapieren und Aktien aus, sondern sie sickern interessanterweise auch in andere Bereiche und unerwartete Bereiche, wie zum Beispiel Hypotheken, die wir kürzlich gesehen haben. Können Sie ein wenig über diese Beziehung sprechen und darüber, was für seltsame Dinge hier passieren?

Pappalardo: Es besteht kein Zweifel, dass die Kreditzinsen der Verbraucher von den Zinssätzen am Anleihemarkt beeinflusst werden. Da haben Sie völlig recht. In Ihrem Beispiel folgen die Hypothekenzinsen in der Regel dem Zinssatz der 10-jährigen Treasury, so dass sie anfälliger für langfristige Zinsschwankungen sind als für die kurzfristigen Bewegungen, die die Fed diktiert. Das kann gut oder schlecht sein, je nachdem, wie sich die Renditekurve entwickelt. Glücklicherweise waren die Zinssätze für Hausbesitzer über einen langen Zeitraum hinweg sehr niedrig. So konnten viele von ihnen Darlehen zu historisch attraktiven Zinssätzen von 3 % oder weniger refinanzieren und abschließen.

Heutige Hauskäufer hingegen haben diesen Luxus nicht und zahlen im Durchschnitt zwischen 6,5 % und 7,5 %, um sich Geld für den Hauskauf zu leihen. Das ist ein erheblicher Unterschied, wenn man ihn über einen Zeitraum von 15 oder 30 Jahren für eine Hypothek zusammenrechnet. Andere Zinssätze, wie z. B. für Autokredite, die sich auf die Verbraucher auswirken, sind stärker an diese kurzfristigen Zinssätze gebunden und spüren die Auswirkungen vielleicht nicht so stark wie Hypothekenkreditnehmer. Und bei Dingen wie Autokrediten können die Hersteller Anreize bieten und vielleicht diese Zinssätze senken, um sie für ihre Kunden immer noch attraktiv zu machen und sicherzustellen, dass sie unabhängig vom Zinsumfeld so erschwinglich wie möglich sind.

Hansen: Richtig. Diese kürzerfristigen Zinssätze folgen der Fed genauer.

Pappalardo: Ja.

Hansen: Ist das richtig? Wohingegen die längerfristigen Raten ein bisschen weniger verbunden sind?

Pappalardo: Das ist richtig. Ein typisches Marktsprichwort besagt, dass die Fed die Zinssätze ab zwei Jahren kontrolliert und der “Markt”, wie auch immer Sie das definieren wollen, die Zinssätze ab 10 Jahren kontrolliert.

Wie die heutigen Anleiherenditen den Anlegern beim Portfolioaufbau helfen können

Hansen: Das macht Sinn. Was ist für Anleger am wichtigsten, wenn wir uns in einem Umfeld befinden, in dem die Renditen vielleicht höher sind als bisher oder aufgrund politischer Nachrichten oder ähnlichem ansteigen? Woran sollten die Leute denken?

Pappalardo: Wie wir bereits besprochen haben, bietet das heutige Renditeumfeld einige echte Vorteile, wenn man über den Aufbau eines Gesamtportfolios nachdenkt. Ich denke, das ist die wichtigste Erkenntnis für Anleger heute. Dennoch ist es wichtig, nicht immer nur den renditestärksten Anlagen nachzujagen, die es gibt. Die verschiedenen Anlageklassen im Hochzinsbereich werden unterschiedlich bewertet. Der Großteil unseres heutigen Kommentars konzentrierte sich auf die Märkte für US-Staatsanleihen und die Zinssätze für Treasuries. Aber auch andere Anlageklassen innerhalb der festverzinslichen Wertpapiere, wie z. B. Kredite, sowohl Investment-Grade- als auch High-Yield-Anleihen, hypothekarisch gesicherte Wertpapiere und ausländische Anleihen, können in einem diversifizierten Portfolio ihren Platz haben und eine sinnvolle Option sein. Wir sind jedoch der Meinung, dass die aktuellen Bewertungen und einige dieser anderen Anlageklassen die Anleger zur Vorsicht mahnen.

Bei Hochzinsanleihen zum Beispiel sind die Kreditspreads sehr hoch. Mit Credit Spreads meine ich die zusätzliche Rendite, die ein Anleger im Vergleich zu Staatsanleihen erzielt, und die Entschädigung, die er heute für dieses zusätzliche Kreditrisiko erhält, ist historisch gesehen sehr, sehr niedrig. Die aktuellen Renditespannen liegen im historischen Vergleich etwa im fünften Perzentil, d. h. sie waren in der Vergangenheit nur in 5 % der Fälle niedriger als dieser Wert, was definitiv nicht sehr attraktiv ist. Bei hochverzinslichen Unternehmensanleihen liegen sie derzeit bei etwa 2,6 % gegenüber Staatsanleihen, was unserer Meinung nach das damit verbundene zusätzliche Kreditrisiko nicht rechtfertigt.

Ich denke, ich möchte nur den Gedanken bekräftigen, dass eine diversifizierte Portfoliokonstruktion viele Möglichkeiten bietet, um von dem Umfeld mit höheren Renditen zu profitieren, in dem wir uns heute befinden. Wir sind wieder an einem Punkt angelangt, an dem traditionelle Staatsanleihen oder hochwertige Anleihen diesen Absicherungswert in einem diversifizierten Portfolio bieten können, d. h., wenn wir in eine Phase des wirtschaftlichen Abschwungs eintreten und die Aktienallokation leidet, haben Staatsanleihen tatsächlich die Chance, dass die Renditen sinken und auf diese Weise ein gewisser zusätzlicher Kurszuwachs erzielt wird, was in den meisten der letzten zwei Jahrzehnte nicht der Fall war.

Hansen: Es klingt so, als ob steigende Renditen nicht immer eine schlechte Nachricht sind, aber vielleicht ist es sinnvoll, genauer hinzuschauen, anstatt mit einem sehr breiten Pinsel zu malen.

Pappalardo: Absolut. In vielerlei Hinsicht sind steigende Renditen ein kurzfristiger Schmerz, der aus Anlegersicht aber längerfristig Vorteile bringt.

Wirtschaftsausblick USA 2025 - Die wichtigsten Erkenntnisse

Hansen: Irgendwelche abschließenden Kommentare zu 2025, dem Jahr, das vor uns liegt? Wir werden eine neue Regierung haben, wir werden einige Veränderungen in der Wirtschaft haben, da bin ich mir sicher. Was können die Anleger daraus mitnehmen?

Pappalardo: Eine absolut berechtigte Frage, die aber schwer zu beantworten ist. Es gibt ein paar Themen, auf die wir uns konzentriert haben. Das eine ist die Umschichtung von Barmitteln in längerfristige festverzinsliche Wertpapiere aus vielen der Gründe, die wir heute besprochen haben. Das scheint ein kluger Schritt für die Anleger zu sein. Zweitens sollte man sich auf ein gewisses Maß an Volatilität einstellen. Sicherlich gibt es angesichts des politischen Wandels, der Umstellung der Fed auf ein Zinssenkungsprogramm und der vielen unbekannten Faktoren im Moment viele Unwägbarkeiten. Es ist also sehr wahrscheinlich, dass wir im Jahr 2025 einige Überraschungen erleben werden, und ich würde den Anlegern raten, nicht in Panik zu verfallen und sich kurzfristig auf einige dieser Faktoren einzustellen.

Hansen: Das macht Sinn. Nun, vielen Dank, Dom, dass Sie uns ein wenig Licht in diese Angelegenheit gebracht haben und heute im Podcast geplaudert haben.

Pappalardo: Danke, Sarah. Es ist schön, hier bei Ihnen zu sein.

Hansen: Das war die letzte Folge für diese Woche. Danke fürs Zuschauen und dafür, dass Sie diese Sendung zu einem Teil Ihres Tages gemacht haben. Abonnieren Sie den YouTube-Kanal von Morningstar, um neue Videos über Anlageideen, Markttrends und Analystenmeinungen zu sehen. Vielen Dank an Senior Video Producer Jake VanKersen und Associate Multimedia Editor Jessica Bebel. Ich bin Sarah Hansen, Marktreporterin bei Morningstar.

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