Fondbetyg måste vara kompromiss
Bra historiska resultat är ett dåligt bevis på att förvaltaren är skicklig. Ändå finns fyra bra skäl för att sätta fondbetyg baserade på historiska resultat. Men tänk på att betygen alltid är en kompromiss och se upp för missbruk.
Ett klassiskt trick i USA för att locka kunder att köpa nyhetsbrev med börstips går till så här: Först inköps ett stort antal adresser till rika privatpersoner, till exempel 27.000. Sedan delas adresserna i tre grupper och ett brev som erbjuder gratis börstips i tre månader skickas i slutet på februari tillsammans med tre versioner av nyhetsbrevet, en med budskapet ”Börsen stiger kraftigt i mars”, en annan som påstår ”Stillastående börs i mars” och en tredje ”Börsnedgång i mars”.
I slutet av mars vet man vilka som fått rätt tips, och till dessa 9.000 skickas åter tre olika nyhetsbrev. Oavsett hur börsen gått återstår i slutet på april 3.000 adresser, som får tre olika nyhetsbrev. Och nu i början på juni är det dags för en försäljare att ringa upp de 1.000 som fått rätt tips tre gånger i rad: ”Vi har 100 procent rätt om börsutvecklingen, nog vill du väl prenumerera?”
Liknande trick för fonder
Ett liknande trick finns för fonder. Till exempel startas 27 fonder i december 1998 och varje förvaltare får i uppdrag att välja en extrem ”stil” – varpå en köper små tillväxtbolag i USA, en annan stora stabila företag i Europa, och så vidare. Förvaltarna får frihet att ändra fondernas stil när de har lust. Sedan räcker det med att 9 av 27 lyckas bra varje år för att fondföretaget i början på år 2002 ska kunna stoltsera med att ”Vi har en fantastisk fond som har utklassat konkurrenterna varje år, tre år i rad, köp den!”
Fast sanningen är alltså tre lyckade chansningar i rad. Om fondföretaget vill sopa igen spåren efter sig så läggs de 18 fonder som misslyckades under 1999 ned i början på år 2000. Två år senare är det få som kommer ihåg att fondföretaget tidigare hade fler än nio fonder. Och i snitt har de nio fonderna troligen utklassat konkurrenterna två år av tre. För utländska fondföretag finns dessutom möjligheten att bara lansera 9 av 27 fonder när de börjar säljas i Sverige.
Fast även om fondbolaget har kvar alla 27 fonderna och visar upp alla i Sverige, så är ovanstående exempel ett problem vid betygsättning av fonder. För minst en av de 27 fonderna kommer troligen att få högsta betyg (både Morningstar och flera andra ger fem stjärnor till 10 procent av fonderna). Det räcker alltså med slumpen för att fondbolag som har många fonder ska kunna stoltsera med några som har högsta betyg (ibland behöver fondbolaget även trovärdigt berätta om en strukturerad process som förvaltarna officiellt använder, men utomstående vet inte om förvaltarna har struntat i den processen i sitt dagliga arbete).
Två frågor, fyra skäl
Bra historiska resultat är alltså inte ett säkert bevis för att förvaltaren är skicklig. Och alla fondbetyg baseras främst på historiska resultat. Därmed kan man ställa sig två frågor: (1) ”Gör fondbetyg någon nytta?” samt i så fall (2) ”Hur ska fondbetyg konstrueras så att de gör störst nytta?”
Frågan om fondbetygen gör nytta har jag besvarat tidigare i ”Fondbetygen klarar tre av fyra syften” och ”Fondbetygen gör viss nytta” (länkar ovan till höger). En sammanfattning av mina argument är att fondbetygen gör nytta av fyra skäl: de sammanfattar information, de är morot och piska för förvaltarna, de lyckas hyfsat med att varna för framtida förlorare, de ger fokus på riskjusterad avkastning jämfört med relevant index (vilket hjälper spararna att skilja på val av kategori och val av förvaltare).
Måste vara kompromiss
Svaret på fråga två är att fondbetyg måste vara en kompromiss, av flera skäl. Först och främst beror det på att betygen har mer än ett syfte, och som sagt kan göra nytta på fyra olika sätt.
Vilka olika faktorer som ska påverka betygen är också en kompromiss, främst i valet mellan objektiv eller subjektiv betygsättning. Fördelar med en objektiv matematisk modell som behandlar alla fonder enligt samma regler (som Morningstar har) är att ett obegränsat antal fonder kan hanteras (i dag 12.500 i Europa), samt att man undviker anklagelser om godtycke och vänskapskorruption. Den främsta fördelen med en subjektiv betygssättning där människors åsikter vägs in (som W-rating) är att man kan ta hänsyn till fler faktorer.
Tidsperiod, antal grupper och riskjustering
Ett ofta avgörande val i betygsättningen är hur lång historisk tidsperiod som skall ingå. Ju längre tidsperiod, ju mindre risk för ovan nämnda ”tre lyckade chansningar i rad”. Experterna är överens om att det krävs minst tio år för att säkert skilja tur från skicklighet. Fast värdet framöver av bra prestationer för fem eller tio år sedan är tveksamt, särskilt som fonderna ofta byter ansvariga förvaltare. Och ju längre tidsperiod, ju längre tid tar det innan nya fonder betygsätts. En vanlig kompromiss är därför tre år.
Avgörande är också hur många grupper fonderna delas in i. Helt rättvis blir utvärderingen bara om en fond enbart jämförs med andra fonder med exakt samma inriktning. Men samtidigt vill de flesta fondsparare ha ett begränsat antal kategorier att välja på, 20-25 stycken tycker nog de flesta är fullt tillräckligt. Och för att kunna följa betygsreglerna, till exempel att 10 procent får högsta betyg, krävs ett visst antal fonder i varje kategori.
Nästan alltid innehåller betygsättningar av fonder en riskjustering av den historiska avkastningen. Argumenten är flera, till exempel att normala sparare fördrar en jämn värdeutveckling, att högre avkastning per risk kan kombineras med belåning för att ge ett överlägset resultat, samt att riskjustering normalt straffar fondförvaltare som chansar på extrema förvaltningsstilar (men det finns extrema stilar som gynnas av riskjustering, till exempel ”hög likviditet” och ”enbart stabila bolag”). Det finns många sätt att riskjustera en fonds avkastning, som alla har för- och nackdelar. Även valet av riskjustering är därför en kompromiss.
Även mindre viktiga kompromisser måste göras. En gäller skillnader i avgifter, som påverkar spararens nettoresultat, men inte förvaltarnas skicklighet. Andra är antal olika betyg och gränserna mellan dem (vanligt är fem olika betyg och att 10 procent får högsta betyg).
Se upp för missbruk
Alla olika kompromisser gör att en betygsättning av fonder aldrig kan vara den bästa möjliga för alla syften. Och det är viktigt att se upp för missbruk, till exempel ”Köp den här fonden, den har fem stjärnor” eller ”Här är vinnarfonderna, hela listan”.
Sanningen är att ett bra fondval börjar med att välja risknivå och att hitta de fondkategorier som tillsammans ger bäst förväntat resultat vid denna risknivå. Därefter kan den aktive fondspararen (som regelbundet omvärderar sitt fondval inom varje kategori) ha viss nytta av fondbetygen, men bara som ett steg i urvalsprocessen.
