Rysslandsfonder säljs som pyramidspel

Globalfonderna som säljs i Sverige har i genomsnitt 0,8 procent placerat i ryska aktier. Tillväxtmarknadsfonder (som investerar i Asien, Latinamerika och Östeuropa) har i snitt 6,6 procent ryska aktier.

Med undantag för BRIC-fonder (som enbart investerar i Brasilien, Ryssland, Indien och Kina) är det ingen fond i kategorin ”Tillväxtmarknader” som har mer än 10 procent placerat i Ryssland, enligt senaste rapport. Den som investerar störst andel där (IXIS Hansberger Global Emerging Markets) har 9,7 procent, medan den fond som investerat minst (Skagen Kon-Tiki) bara har 0,9 procent ryska aktier. Skagen är dessutom en mycket framgångsrik förvaltare.

Professionella förvaltare verkar alltså genomgående hålla med mig om att det är klokt att hålla en begränsad andel ryska aktier (se ”Max 10% i Ryssland”, länk ovan till höger). Även de som förvaltar rena Rysslandfonder är alltid noga med att påpeka att man bara bör placera en mindre del av sitt sparkapital i deras fond.

Många satsar allt i Ryssland

Men många vanliga fondsparare struntar i försiktigheten. Jag har de senaste månaderna fått uppåt hundra brev om Rysslandsfonder – från människor som är glada för att de har placerat allt sitt PPM-sparande där, som vill att jag ska skriva mer positivt om dem, eller som nu ska placera ett stort belopp och frågar om jag tycker att det är OK att de satsar allt i Ryssland. Förklaringen är troligen delvis att Rysslandsfonder var förra årets vinnare bland aktiefonderna och dessutom har fortsatt brant uppåt under början av detta år.

Men mer och mer tror jag att det är samma mekanism som i ett pyramidspel som driver både uppgången och intresset. På 1970-talet läste jag i dagstidningarna om pyramidspel, där deltagarna först betalar pengar till de som gått med tidigare, med förhoppningen att få mer pengar från deltagare som går med senare. En variant kan till exempel vara att insatsen är 1000 kronor, som fördelas uppåt med 250 kronor vardera till första, andra, tredje och fjärde led. Varje person ska värva fyra nya deltagare (vilket direkt ger insatsen tillbaka) och den möjliga vinsten är 84.000 kronor.

Enkel matematik visar att förlusterna kommer att bli lika stora som vinsterna, men pyramiden kan växa så länge ett växande antal människor tror att de kommer att tjäna pengar. Numera är pyramidspel olagliga i Sverige, så konstruktionen maskeras genom att deltagarna säljer varor till varandra i ”nätverksförsäljning”. En variant i Albanien pågick mellan 1991 och 1997 och orsakade nästan inbördeskrig när stora delar av befolkningen insåg att de var lurade.

Locka andra för att vinna

Anledningen till att jag ser en stor likhet mellan Rysslandsfonder och pyramidspel är att det är den enda fondkategori som får en stor grupp människor att skicka brev till mig för att tala om (a) att jag borde skriva mer om den fantastiska framtiden för dessa fonder, eller (b) att jag haft fel och borde få sparken för att jag varnat för risken att förlora pengar. Det säkraste sättet att vinna för de spelare som redan har satsat (både i pyramidspel och i Rysslandsfonder) är ju att locka andra människor att följa efter. Ju fler av dessa som i sin tur lockar vänner och bekanta att spela, ju säkrare är vinsten för spelare som kom tidigt in i spelet.

Det finns förstås stora skillnader mellan pyramidspel och Rysslandfonder. Den största skillnaden är att Rysslandsfonder investerar i aktier i företag som finns i verkligheten. Företag som tjänar eller förlorar riktiga pengar. Företag som säljer varor och tjänster, samt betalar löner och skatt.

Verkligheten innehåller även otrevliga problem, som deltagarna i ett pyramidspel inte behöver bry sig om. Ryssland har både politiska problem (se ”Omvärdering av Putin slår mot Rysslandsfonderna”), en snabbt växande korruption (se ”Fondsparare blundar för mutorna”), samt skrämmande välfärdsproblem (minskad medellivslängd, ökad alkoholism, fallande barnafödande, ökade inkomstklyftor). Värst tycker jag är att demokratin begränsas allt mer.

Tre likheter

Men det finns även tydliga likheter mellan Rysslandsfonder och ett pyramidspel. Här är tre:

(1) Den första har jag redan nämnt, att intresset skapas och drivs av att de som redan har köpt berättar för andra hur mycket de tjänat och media rapporterar om ”vinnare”. Eget vinstintresse driver människor att enbart lyfta fram argumenten för att gå med.

(2) Nya pengar som satsas ger värdeökning, men ju större intresset blir, ju mer nya pengar behövs för att betala de som tar hem vinster. Andelen spelare som tar hem sina vinster för att de behöver pengarna till annat är rimligen konstant – så när nivån dubblas, då behövs dubbelt så mycket nya pengar. Det är ohållbart i längden.

(3) Ett fåtal spelar som var med från början får merparten av de nya pengar som satsas. Bakom de ryska börsföretagen finns ett antal ”oligarker” som passade på när kommunismen föll. Det senaste året har dessa miljardärer kunnat sälja lagom mycket aktier för att inte störa uppgången. Men om placerarna i Väst blir mer skeptiska och nettosäljer aktier, då faller kurserna rimligen rejält.

Dessutom vill jag påpeka i att det finns en avgörande brist på logik när ett marknadsvärde dubblas på mindre än ett år. Om dagens pris speglar en rimlig skattning av de framtida utdelningarna, då måste värderingen för ett år sedan ha varit helt fel. Men om värderingen för ett år sedan var helt fel, varför skulle den då vara rätt just i dag?

Stora svängningar i värdet har alltid varit vanligt bland enskilda aktier, medan fonder normalt utvecklas lugnare. De senaste tio åren har dock även fonder börjat uppvisa samma beteende, något som kan ge både vinster och förluster (mer om det i ”Sju problem med momentum”, länk ovan till höger). Men inte sedan IT-fondernas toppnoteringar vintern 1999/2000 har jag upplevt dagens ”pyramidbeteende”.

25 kronor på 8 månader

Det extrema i Rysslandsfondernas uppgång det senaste året blir mer tydligt om man lämnar procent (som lätt förvillar om tidsperioden är lång) och ser på utvecklingen i kronor. HQ Rysslandsfond lanserades med en stor reklamkampanj hösten 1997 och vid starten såldes andelarna för 10 kronor. Under förtroendekrisen sommaren 1998 föll andelskursen ned till drygt 1 krona och först fyra år efter starten, hösten 2001, passerade andelskursen åter 10 kronor. Sedan dröjde det ytterligare nästan fyra år innan andelskursen i juni 2005 passerade 25 kronor. Men bara åtta månader senare, nu i februari, passerade andelskursen 50 kronor. Det tog alltså nästan åtta år att nå en värdeökning på 15 kronor – men sedan tog det bara åtta månader för andelskursen att stiga ytterligare 25 kronor.

Optimisterna när det gäller Rysslandsfonder svarar förstås att aktiekurserna hela tiden har varit fel (för låga) och att de fortfarande är det (låga). Men jag kan helt enkelt inte acceptera att en hel värld full av professionella investerare och fondförvaltare skulle ha konstant fel om Ryssland. Moskva är en högriskmarknad, med minst lika stor förlustrisk som övriga ”emerging markets”. Som jag påpekade i inledningen är det inget proffs som investerar mer än en tiondel i ryska aktier. Varför ska då svenska amatörer satsa mer just där?

Lyfter även Indienfonder

Samma typ av girighet och flockbeteende hjälper troligen till att lyfta även vissa andra typer av högriskfonder uppåt. Indienfonder verkar vara ett tydligt exempel. Jag har läst flera analyser som påpekar att aktier noterade i Bombay numera är högre värderade (mätt som till exempel p/e-tal) än genomsnittet i New York. Ändå har Indien betydligt högre inflation och lägre kvalitet på företagens vinster.

Jag kan inte annat än upprepa mitt råd till fondsparare som tror att länder med hög tillväxt kommer att betala ut högre framtida utdelningar till de nuvarande aktieägarna: Investera i så fall en del av ditt sparande i breda tillväxtmarknadsfonder (se ”Högriskfondernas förbannelse består”).