Tro inte att Fed försvagar kronan

Tidigare i veckan höjde den amerikanska centralbanken Fed sin styrränta till 4 procent, den tolfte höjningen på 18 månader. Samtidigt har Sverige sedan i juni en reporänta på bara 1,5 procent. Sedan årsskiftet har ränteskillnaden mellan Sverige och USA ökat från 0,25 till 2,5 procentenheter och alltså blivit tio gånger större.

USA-dollar har samtidigt stärkts kraftigt, från 6,61 kronor vid årsskiftet till runt åtta kronor i dag. Kronan har alltså på bara tio månader tappat 17 procent i köpkraft när det gäller amerikanska varor och tjänster. Även mot många andra valutor har kronan försvagas i år, priset på en euro har i år ökat från 9,02 till 9,64. Totalt sett har riksbankens TCW-index gått upp från 122 till 133 och nådde ett nytt årshögsta i går, vilket betyder att kronan har försvagats med i snitt 8 procent.

”Experter” tror på samband

Det är lätt att tro att det finns ett orsakssamband mellan låga räntor i Sverige och fallande kronkurs. Och även vissa ”experter” verkar tro på detta samband. Ett ovanligt tydligt exempel finns i Dagens Nyheter i går (”Dollarn steg till över åtta kronor” – länk till höger) som citerar Robert Bergqvist, analyschef hos SEB:

”Det rör sig både om kronsvaghet och dollarstyrka. Men i båda fallen är det räntan som spelar en avgörande roll. De amerikanska räntehöjningarna gör att kapitalet dras till USA, medan den låga svenska räntan gör det mindre attraktivt att stanna här.”

Logiken skulle vara att många investerare och företag väljer att flytta sina pengar till länder där de får bättre ränta (vilket medför att de säljer stora mängder svenska kronor, med effekten att kronan faller i värde relativt andra valutor) eller att de undviker att ta hem pengar till Sverige (vilket indirekt ger samma effekt). Effekten skulle även förstärkas om investerare och företag nu lånar mer i Sverige när de behöver pengar utomlands – vilket riksbankens ”expert” Gunnar Blomberg tror enligt Dagens Industri förra veckan (”Valutan rinner ut” – länk ovan till höger).

Analysen är fel

Men analysen är helt enkelt fel. Det är lätt att bevisa att ränteskillnader inte styr växelkurser, vare sig i teorin eller i praktiken.

Teorin är enkel att förstå. De grundläggande samband som finns mellan olika länders penningmarknad och valutamarknaden innebär i korthet att den valutasäkrade räntan måste vara lika i alla länder, för annars skulle det via ”arbitrage” (där flera affärer görs samtidigt och skapar en riskfri vinst) gå att tjäna oändligt med pengar. Detta kallas i litteraturen för ”kurssäkrad ränteparitet”.

Ett exempel för att förklara: Du lånar en miljon kronor i Sverige till 1,5 procent ränta och växlar till dollar för att få 4 procent ränta. Vinsten på ett år blir 25.000 kronor. För att inte ta någon risk att dollarn faller säljer du samtidigt lika mycket dollar på ”termin” (ett avtal med banken att en viss dag i framtiden växla dollar till kronor till en kurs som bestäms i dag). ”Marknaden” har dock redan analyserat denna typ av affär och terminen har därför en växelkurs som betyder att du bara får 975.000 kronor för dina dollar. Hela vinsten försvinner alltså.

Detta tvingar den som vill tjäna på ränteskillnader mellan länder att ta valutarisk. Och länder som har högre räntor har (både i teori och praktik) även högre inflationstryck och/eller dåliga statsfinanser, vilket talar för fallande valuta på sikt. Valutakurserna svänger dessutom normalt betydligt mer än skillnaden i ränta, vilket ger stor risk för förlust.

I praktiken är det dessutom lätt att peka på de senaste fem årens erfarenhet, som visar motsatt ”effekt” två gånger. Under år 2001 sänkte Fed sin styrränta från en nivå klart högre än den svenska (6,5% mot 4,0%) ned till en nivå klart under (1,75% mot 3,75% i Sverige). Samtidigt försvagades kronan mot dollarn (från 9,42 till 10,57). Men under de två åren 2003 och 2004 var det svenska riksbanken som sänkte (från 3,75% till 2,0%, medan Fed höjde (från 1,25% till 2,25%). Ändå föll dollarkursen under dessa två år från 8,75 till 6,61 kronor.

Andra samband ger sanningen

Min slutsats är att det inte finns något orsakssamband mellan ändrade ränteskillnader och ändrade valutakurser. Det är istället andra samband som är de sanna orsakerna till ändrade valutakurser, främst ändrade förväntningar om framtiden. På lång sikt styrs valutakurserna av skillnader i inflation, i priser och i ekonomiskt tillväxt. På kort sikt styrs de av tillfälliga förändringar i utbud och efterfrågan av varor, tjänster och investeringar, plus av ren spekulation. Professionella spekulanter på valutamarknaden (som finns hos både banker, företag och hedgefonder) försöker tjäna pengar på att spå rätt hur både förväntningar och underliggande ekonomisk verklighet kommer att förändras.

Tyvärr finns det så många delfaktorer, som dessutom sällan är offentliga, att det är extremt svårt att spå eller förklara valutakurserna på kort sikt. På längre sikt finns däremot några starka grundläggande ekonomiska samband som till slut får överhanden, men det är svårt att säga hur länge det dröjer.

Fast både experter och media vill gärna ge enkla förklaringar, som låter trovärdiga. Därför använder de alltså stigande räntor i USA som påstådd orsak till att svenska kronan försvagas. Men sanningen är tyvärr att ingen vet exakt varför valutakurserna är annorlunda än förra månaden, eller än vid årsskiftet. Miljoner människor är inblandade och de flesta håller hemligt hur de resonerar.

Några mer trovärdiga

Det finns ändå några delförklaringar till stigande dollarkurs som jag tycker är mer trovärdiga: (1) Stigande oljepriser ger exportländerna pengar som de hittills främst placerar i dollartillgångar. (2) Amerikanska företag får i år skattesänkningar om de tar hem utländska vinster, enligt Homeland Investment Act. (3) Tillväxten i USA har blivit bättre än väntat under 2005, medan Europa varit en besvikelse.

Samtidigt finns flera delförklaringar till att den svenska kronan har försvagats, som jag skrev om i augusti i ”Misstro mot Sverige gynnar aktiefonder” (länk ovan till höger). Viktigast av dessa tror jag är att vi svenskar flyttar allt mer av vårt sparande utomlands. Ett tydligt exempel är 40-talister som flyttar till Spanien och tar med sig både sparande och pensionutbetalningar.

Räntefond bra placering

På lång sikt finns dock fortfarande argument för att svenska kronan borde stärkas. Inflationen i Sverige är mycket låg, överskottet i vår bytesbalans (netto av export och import av varor och tjänster) fortsätter att öka och den ekonomiska tillväxten i Sverige är högre än genomsnittet i EU. Nationalekonomiskt går det faktiskt bra för Sverige och det borde till slut slå igenom i form av en starkare krona.

Därför håller jag fast vid att det är en stor risk att aktiefonder i allmänhet kommer att falla i värde när väl den svenska kronan stärks. Då kommer svenska räntefonder förstås att vara en mycket bra placering, eftersom en starkare krona ger möjlighet att köpa mer, antingen fler andelar i aktiefonder eller fler importerade varor. Redan om kronan återvänder till samma TCW-index som vid årsskiftet så ger det en värdeökning på 9 procent.